美股真正危险的是三件事到齐

目前一件已经到位，两件可能在路上

盈利增速在 20% 以上的高位掉头向下，席勒市盈率处在历史区间的顶部，金融环境在收紧。

下面这张图把三件事放在同一条时间轴上（下图）

1、红色背景是席勒市盈率高于 35 倍的区间；

2、黄色竖线标出预期 EPS 同比在 20% 以上形成季度高点、随后一个季度回落的时点；

3、最下面一格是两年期美债收益率在上涨趋势中

真正影响资本市场的并不是政策利率，而是国债收益率，这个才是市场中真实的资金成本

联邦基金利率是银行之间隔夜拆借的价格，直接适用的对象很窄。企业发债定价是国债收益率加信用利差，房贷跟着十年期和 MBS 走，股票贴现用的是无风险利率加风险溢价——这几条用的都是国债曲线上的点

2000 年和 2022 年三样齐了，后面是像样的熊市。

1995 年和 2010 年也出现过 20% 以上的增速掉头，但估值当时并不极端，利率方向也不在收紧，那两次都没有构成周期顶部。

2008 年那一轮为什么三个条件没有集齐为啥下跌那么深：

起点在 2004 年，预期盈利增速从 20% 以上掉头；紧接着美联储开启了长达两年的加息，两年期收益率从一个多点一路升到五个多点，金融环境明显收紧。席勒市盈率在 2007 年的高点还不到 30 倍，离 35 很远

市场并没有因为少一个条件就躲过去，后面跌得比 2000 年和 2022 年都深，因为它多了一个条件，就是信贷市场的危机引发的流动性冲击。

2018 盈利增速从20%以上拐头向下，联储加息，为什么股价下跌不多

税改把当年盈利一次性推到 20% 以上，随后掉头；美联储那一年加了四次息，两年期收益率从三年前不到一个点升到接近三个点，优势在席勒市盈率三十出头没到 35并不极端。

结果是标普 500 在四季度跌掉一成多，全年小幅收跌，第二年就全部收复。

所以这三个条件可以这样理解：

盈利增速掉头，加上金融环境收紧，这两项同时出现，风险就已经明显上升

席勒市盈率第三项加进来，风险进一步加大，它真正决定的是跌幅的构成：估值越极端，下跌里由杀估值贡献的比例就越高。2022 年盈利几乎没下滑，跌幅全部来自倍数压缩。

单看任何一个条件都会给出大量假信号，三者共振的次数则屈指可数。

正因为屈指可数，样本只有个位数，它是一张提高胜率的检查表，并不是精确的择时信号。

按这个框架看现在的位置：

席勒市盈率已经在历史上少有的高位区

盈利增速正往 20% 那条线上靠还没有掉头，但估计也不远：根据投行的预期，估计在三季度前后

利率：2026 年初市场还在给美联储定价降息，目前已经开始定价加息

三个指标：一个已经就位（席勒市盈率），盈利增速拐点在路上，货币政策从“缺席”过度到“在路上”。

所以，未来盈利增速和货币政策以及和他们相关的指标比如利润率、营收、通胀、PPI 等等是我们需要重点跟踪的对象。