摩根士丹利梳理了整个AI基础设施供应链，揭示了在这场耗资万亿美元的建设浪潮中，各个环节的实际获益者。

这张图将AI基础设施价值链分为两个维度：位于顶层的数据中心所有者与运营商，以及支撑这些数据中心运行的底层物理与技术组件。

顶层是所有者和运营商，包括Meta、Alphabet、亚马逊和微软等超大规模云服务商，以及数据中心房地产投资信托基金（REITs）、黑石、Brookfield等私募股权巨头，还有CoreWeave和Nebius等企业及新兴云服务商。

正是这些公司开出了巨额资本支出（Capex）支票，为下方所有环节的建设提供资金。

其下方是实际的建设环节，细分为七个层级：半导体制造、处理器、服务器组件、服务器、网络、内部供电/散热以及电力供应。

半导体制造领域由大家耳熟能详的企业主导：GPU领域的英伟达和AMD；晶圆代工领域的台积电及其相关厂商；资本设备领域的阿斯麦ASML和应用材料公司（Applied Materials）；以及存储领域的美光和SK海力士。

然而，那些不太显眼、却蕴藏着巨大收益机会的，往往是普通投资者鲜少关注的物理基础设施层级。

服务器组件包括国巨（Yageo）和村田制作所（Murata）提供的无源元件，山洋电气（Sanyo Denki）的散热解决方案，以及欣兴电子（Unimicron）等公司的PCB基板。

网络基础设施涵盖了英伟达和Arista提供的InfiniBand及以太网设备，以及思科和Ciena提供的光通信/数据中心互连（DCI）路由设备。

内部供电与散热系统可以说是这一领域中最容易被低估的类别。

该类别包括Vertiv和CoolIT等液冷专家，西门子（Siemens）和伊顿（Eaton）的电力电子设备，以及ABB和罗格朗（Legrand）等不间断电源（UPS）制造商；这些公司致力于解决因在有限空间内密集部署GPU而产生的散热与电力难题。

图表中涉及的每一家公司都能以某种形式获益，但真正的洞察在于：价值已不再仅仅集中在GPU这一层级。

处于顶层的超大规模云服务商正将资本支出分配到七个不同的物理层级，这意味着“卖铲人”（即基础设施供应商）的机遇已远超英伟达，扩展到了散热、电网基础设施及发电等领域。