UBS：内存

> 内存供应不足推动需求：预计内存供应不足将持续至2028年，由代理式AI推动HBM以外领域（如传统服务器和CPU头部节点的DDR5/LPDDR5，以及KV缓存和存储的NAND闪存）的增长。

> 增长预测加速：内存需求增长预计将加速至2027年，DRAM位消耗量同比增长36%（相较于2026年预期的22%），NAND闪存增长23%（高于20%）。

> 产能限制：几乎所有新增DRAM晶圆产能都将用于HBM，且在中国以外地区无新增NAND产能，因此供应无法跟上需求步伐，推动内存行业收入在2027年预期达到1.8万亿美元。

> 超大规模云厂商资本支出与计算现实：2026年和2027年超大规模云厂商资本支出的绝大部分增长是由内存价格上涨驱动，而非实际计算量增加。

> 正常化时间表及ROI影响：内存价格预计从2027年下半年开始对NAND正常化，以及2028年中期对DRAM正常化，这将有助于缓和超大规模云厂商支出、改善自由现金流（FCF），并提升客户的底层投资回报率。